伦敦的制度再定位：

英国拟调整第三国审计监管规则

本文首发于财新网📅 03/03/2026 专栏文章 

制度松动背后的战略背景
 

近期, 英国财务报告委员会(Financial Reporting Council,  FRC)发布改革建议咨询文件, 拟对“第三国审计师”(Third Country Auditor,  TCA)监管规则作出阶段性调整。根据该建议, 符合条件的中国注册企业在伦敦发行全球存托凭证(Global Depositary Receipts,  GDR)时, 可在一定范围内适用中国审计准则(Chinese Standards on Auditing,  CSAs), 而不再必须完全依循国际审计准则(International Standards on Auditing,  ISAs)。

从制度性质看, 这并非中英审计准则的双边互认安排, 而是英国监管体系内部的一项技术性优化。相关审计机构在英仍须注册为TCA并接受持续监管, 伦敦证券交易所(London Stock Exchange,  LSE)及英国金融行为监管局(Financial Conduct Authority,  FCA)的上市与信息披露框架亦未发生实质性放松。

然而, 在伦敦近年来连续失去若干标志性发行人(如ARM)、全球金融中心竞争格局持续调整的背景下, 这一看似技术性的规则变化, 显然具有更为复杂的政策含义。它既是监管层面的程序调整, 也是英国在全球资本竞争环境下的一次制度回应。

历史经验：规则之外的决定因素
 

中资企业与伦敦资本市场的互动并非新议题。
 

2004年前后到2007年间, 伦交所下属AIM市场(Alternative Investment Market)曾吸引一批中国民营企业赴英上市。但与同期美国市场相比, 融资规模、流动性深度与投资者基础始终存在差距。部分企业在公司治理、财务透明度与信息披露方面的争议, 也在一定程度上影响了机构投资者对中国发行人的整体风险认知。叠加金融危机,  2008年后,  经历动荡的中资企业大多从AIM退市。

2015年中英“黄金时代”期间, 双方推动“沪伦通”(Shanghai–London Stock Connect)及探讨基金互认机制, 金融合作一度升温。然而英国脱欧(Brexit)及随后地缘政治环境变化,  使制度深化的节奏明显放缓。

此后出现的中欧GDR发行热潮, 对中方而言,  虽在形式上扩大了跨境发行路径, 但规模与持续性均较为有限,  未形成长期稳定的资本流动机制。

这些经验反复表明：规则安排固然重要, 但决定跨境融资可持续性的核心变量, 仍是市场信任结构与投资者构成。制度可以降低进入门槛, 却无法单独决定资本流向。

本轮改革的制度含义

英国FRC此次改革建议的核心逻辑较为清晰：在不削弱监管主权与投资者保护框架的前提下, 通过技术性适配降低审计准则差异带来的制度摩擦成本。
 

根据改革建议咨询文本, 该安排具有阶段性与过渡性质, 并设有明确条件, 包括注册要求、持续监管以及对适用准则差异的充分披露。换言之, 这是一种有限度的制度开放, 而非监管标准的整体下调。
 

需要注意的是, 尽管中国审计准则(CSAs)与国际审计准则(ISAs)之间高度趋同, 国际机构投资者对不同审计框架的熟悉程度与信任基础仍存在差异。长期以来, 美国与香港市场在审计透明度和标准化方面形成了较强的市场预期。因此, 本轮调整更像是一种竞争环境下的制度姿态, 而非立即改变市场风险定价逻辑的决定性因素。
 

从全球金融中心竞争的视角观察, 伦敦正在通过渐进式制度优化, 回应其在高质量发行人流失问题上的现实压力。若审计准则差异确实构成中资企业进入伦敦市场的技术性障碍, 那么降低该摩擦成本, 至少为未来可能的资本互动预留了制度空间。
 

对监管与市场参与方的影响
 

对于英国监管机构而言, 此次改革的挑战不在于规则修改本身, 而在于如何在“市场吸引力”与“投资者保护”之间维持平衡。若CSAs与ISAs之间的等效性说明不充分, 或跨境监管协作机制不够透明, 可能削弱机构投资者对信息质量的信心。因此, 加强跨境监管合作、建立清晰的准则差异披露框架以及强化对在英注册为TCA的中国审计机构的质量监督, 将成为后续实施中的关键环节。
 

对中国监管机构而言, 这亦提供了深化国际审计准则对标与沟通的契机。若能在制度层面持续推动准则等效性的解释与透明化, 有助于增强国际投资者的理解基础。
 

对作为发行人的中国公司而言, 审计准则适用问题更多是一项进入市场的前置条件。真正影响估值与流动性的, 仍是公司治理结构、盈利能力的可持续性以及信息披露的透明度。即便制度摩擦有所降低, 若企业治理水平未能达到国际机构投资者的预期, 融资效果仍可能受限。
 

投资银行则需要在潜在项目增加的同时, 审慎评估伦敦市场的二级流动性深度、估值折价风险以及英国本土机构投资者(如养老金与资产管理机构)的配置意愿。会计师事务所与律师事务所亦需加强对准则差异的系统梳理与披露安排, 提升跨境合规与文件管理能力。
 

总体而言, 本轮改革对市场中介机构提出的并非“放松要求”, 而是更高水平的解释能力与沟通能力——如何在投资者层面建立可验证的信任逻辑, 仍是决定成败的核心。
 

伦敦能否成为中资企业稳定的国际融资选项
 

回顾过去20年中资企业与伦敦资本市场的互动轨迹可以看到, 制度设计往往只是跨境融资的必要条件, 而非充分条件。早期英国AIM阶段的尝试, 以及沪伦通框架下的制度探索, 都显示出一个规律：当宏观政治氛围、市场周期与制度环境形成合力时, 跨境融资窗口才会真正打开；反之, 即便规则具备可操作性, 市场亦可能保持观望。
 

此次英国FRC提出的改革建议, 体现的是伦敦在全球资本竞争格局中的再平衡努力。它所传递的并非简单的技术便利, 而是一种在复杂环境下维持开放姿态的制度选择。
 

但从市场运行逻辑看, 机构投资者更为关注的, 始终是企业盈利能力的稳定性、现金流质量以及治理结构的可验证性。若这些基础变量未能同步改善, 规则层面的优化难以单独驱动规模化发行潮。
 

因此, 本轮调整更值得从长期制度演进的角度加以观察。其意义或许不在于短期发行数量, 而在于为未来可能出现的资本互动窗口保留政策空间。
 

伦敦能否成为中资企业稳定的国际融资选项, 最终取决于三项结构性变量：市场流动性深度、估值体系成熟度以及投资者信任基础。
 

制度门槛的降低, 为可能性创造条件；但资本流向的决定因素, 仍将取决于信任结构与市场周期的共同作用。